Guida alle obbligazioni

L’obbligazione, spesso chiamata anche bond, è un titolo di credito che rappresenta una parte di debito acceso da una società o da un ente pubblico per fi nanziarsi. L’obbligazione è un prestito dove l’emittente si confi gura come debitore e l’investitore come creditore. A fronte del capitale iniziale l’investitore riceve di solito un interesse periodico (trimestrale, semestrale o annuale), la cedola, in aggiunta al rimborso del capitale prestato a scadenza. L’obbligazione, anche nel caso di rimborso anticipato, restituisce sempre il valore nominale. Le obbligazioni sono emesse allo scopo di reperire, direttamente tra i risparmiatori e a condizioni più vantaggiose rispetto a quelle dei prestiti bancari, capitali da investire. Il vantaggio per l’emittente deriva, infatti, dalla possibilità di pagare tassi di interesse solitamente inferiori rispetto a quelli che sarebbe costretto a pagare a fronte di un fi nanziamento bancario di eguale scadenza. L’investitore, a sua volta, beneficia di un rendimento maggiore rispetto a quello di un investimento in liquidità e con la possibilità, laddove quotati, di smobilizzare il proprio investimento sul mercato secondario. Il detentore di obbligazioni di una società, pur non essendo immune dal rischio d’impresa, a differenza dell’azionista non partecipa all’attività gestionale dell’emittente, non avendo diritto di voto nelle assemblee.

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In compenso, la remunerazione del capitale di rischio azionario è subordinata al preventivo pagamento di interessi e rimborsi agli obbligazionisti. Per una maggiore tutela dei sottoscrittori dal rischio di insolvenza dell’emittente, la legge prevede che le obbligazioni non possano essere emesse per un importo superiore al capitale sociale dell’emittente, versato ed esistente secondo l’ultimo bilancio approvato. Si può derogare a questo principio generale solamente se l’emissione è accompagnata da garanzie reali. Rispetto ad altri investitori europei l’asset class obbligazionaria rappresenta per l’investitore italiano una quota importante della ricchezza fi nanziaria delle famiglie, essendo percepita in molti casi come uno strumento più sicuro rispetto alle azioni. Ogni bond tuttavia presenta rischi e rendimenti differenti e la scelta su quali obbligazioni investire dipende da vari fattori quali la propensione al rischio, l’orizzonte temporale dell’investimento, la disponibilità fi nanziaria, il grado di liquidabilità dello stesso strumento e, non da ultimo, il livello di conoscenza degli strumenti stessi. Esistono differenti tipologie di investimento obbligazionario le quali permettono un investimento più consono alle proprie aspettative di rischio e rendimento. Le principali tipologie che verranno di seguito approfondite sono:

Obbligazioni a tasso fisso
Obbligazioni indicizzate
Obbligazioni zero coupon
Obbligazioni convertibili
Obbligazioni cum warrant
Obbligazioni in valuta
Obbligazioni ibride

Obbligazioni a Tasso Fisso

Sono le obbligazioni più semplici, caratterizzate da una cedola periodica calcolata sulla base di un tasso di interesse prefi ssato per tutta la durata del prestito obbligazionario. I titoli a tasso fisso se, da un lato, permettono all’investitore di conoscere in anticipo e con esattezza i flussi di cassa futuri, dall’altro sono molto volatili; in altri termini, il prezzo delle obbligazioni è molto sensibile alle variazioni che possono intervenire sul fronte economico, in particolare sui tassi di interesse. Tale sensibilità è tanto maggiore quanto è più lontana la scadenza del titolo. Allo stesso modo l’emittente, su tali strumenti, è esposto al rischio di tasso dal quale, spesso, si tutela emettendo obbligazioni a tasso fisso con possibilità di rimborso anticipato (a propria discrezione): a fronte di una generale riduzione dei tassi, l’emittente rimborsa i prestiti per rifinanziarsi a condizioni migliori.

Obbligazioni Indicizzate

Quando si parla di obbligazioni indicizzate si fa riferimento ad un ventaglio di strumenti molto ampio. Rientrano, infatti, in questa classificazione sia le più semplici obbligazioni a tasso variabile, sia quelle conosciute come strutturate. Le obbligazioni a tasso variabile sono strumenti il cui rendimento periodico è legato ad un parametro di tasso a breve termine; la maggior parte di questi titoli presenta cedole calcolate sulla base del tasso Euribor a 3/6/12 mesi a seconda della periodicità della cedola stessa. Raramente rimborsano anticipatamente. Le obbligazioni strutturate sono titoli i cui interessi, periodici e/o a scadenza, nonché lo stesso rimborso del capitale, dipendono dall’andamento di un parametro di riferimento. Naturalmente, come per qualsiasi prestito obbligazionario (ad esclusione dei titoli zero coupon), l’ammontare rimborsato a scadenza non potrà mai essere inferiore al valore nominale dell’obbligazione anche nel caso in cui la performance del sottostante fosse negativa. I parametri di indicizzazione possono essere di diversa natura:

finanziaria, nel caso in cui il bene osservato è un’attività fi nanziaria quale, ad esempio, un’azione, un tasso, un indice azionario od obbligazionario, oppure un parametro di natura monetaria;
valutaria, nel caso in cui la variabilità dipenda dall’andamento del rapporto di cambio tra due monete ovvero tra una moneta e un insieme di altre valute (paniere);
reale, nel caso in cui si osservino mutamenti intervenuti nei prezzi riferiti al più generale settore dell’economia produttiva (indici generali) oppure ad uno o più mercati, singolarmente considerati, di beni, merci o servizi (indici specifici).

Sulla base delle modalità con cui le variazioni del parametro si rifl ettono sui flussi percepiti dall’investitore, si distingue tra:

indicizzazione totale (l’intera variazione subita dal parametro si rifl ette sulla cedola e/o sul valore di rimborso);
indicizzazione parziale (soltanto una parte, denominata percentuale di retrocessione, della variazione del parametro si riflette sulla cedola e/o sul prezzo di rimborso).

Il coupon può essere corrisposto con periodicità trimestrale, semestrale, annuale, oppure esclusivamente a scadenza. Dato che la corresponsione della cedola è sempre in funzione dell’andamento del sottostante si preferisce parlare di “cedola eventuale”. In aggiunta al rimborso anticipato su iniziativa dell’emittente, le obbligazioni strutturate possono prevedere forme di rimborso cosiddette automatiche (ad esempio qualora la somma degli interessi pagati dovesse raggiungere un determinato ammontare defi nito nel regolamento del prestito, oppure nel momento in cui il valore del sottostante a cui l’obbligazione è indicizzata toccasse un predeterminato livello).

Obbligazioni Zero Coupon

I titoli “zero coupon” non pagano interessi sotto forma di cedole bensì riconoscono un rendimento pari alla differenza tra il prezzo di rimborso e quello di sottoscrizione del prestito (o prezzo di acquisto, se il titolo viene comprato successivamente all’emissione sul mercato secondario). Si parla di rendimento implicito in quanto incorporato nella differenza tra i due prezzi; il prezzo di emissione, naturalmente inferiore alla parità, viene determinato dall’emittente in funzione dei tassi di mercato prevalenti per la specifica durata del prestito. Per i risparmiatori italiani le obbligazioni zero coupon più famose sono i BOT; non per nulla in passato erano defi niti “BOT people”, per l’attitudine a impiegare gran parte dei propri risparmi in questi titoli proteggendosi dall’inflazione a doppia cifra dei primi anni ‘80. I titoli zero coupon sono in assoluto i più sensibili alle variazioni dei tassi di mercato. In caso di rimborso anticipato il loro prezzo dovrà tenere conto degli interessi impliciti maturati sino alla data del rimborso stesso.

Obbligazioni convertibili

Le obbligazioni convertibili sono titoli il cui possessore ha la facoltà di convertire in azioni della società emittente, o di una società appartenente allo stesso gruppo. A seguito della conversione si cessa di essere obbligazionista diventando azionista ed acquistando, quindi, tutti i diritti relativi. Sono titoli che si trovano in posizione intermedia tra le obbligazioni e le azioni. Il loro possessore ha la facoltà di decidere se rimanere creditore della società emittente per tutta la durata del prestito, oppure se, in determinati periodi, convertire il proprio status da creditore a socio (azionista) sulla base di un rapporto di cambio predeterminato (nel regolamento di emissione). Gli elementi caratteristici di tale obbligazione sono:

il metodo di conversione: diretto (qualora le azioni di compendio siano dello stesso emittente delle obbligazioni), o indiretto (qualora le azioni di compendio siano emesse da una società diversa dall’emittente delle obbligazioni);
il prezzo di conversione (o rapporto di conversione), che esprime il numero di azioni ottenibili per ogni obbligazione;
il periodo di conversione, che rappresenta il periodo (o i periodi) a partire dal quale è possibile chiedere la conversione.

La facoltà di conversione rappresenta un’opzione che viene implicitamente venduta dall’emittente al sottoscrittore. A fronte di ciò l’obbligazionista percepisce un rendimento calcolato in funzione di un tasso nominale inferiore a quello di un’obbligazione ordinaria di pari caratteristiche, poiché tale differenza risulta essere il premio dell’opzione. Le obbligazioni convertibili non possono essere emesse a un prezzo inferiore al valore nominale e devono essere offerte in opzione ai soci.

Obbligazioni Cum Warrant

Sono titoli obbligazionari che incorporano uno speciale diritto (detto warrant) di sottoscrivere azioni oppure obbligazioni a un prezzo predeterminato. I titoli cum warrant sono simili alle obbligazioni convertibili in quanto il possessore ha la facoltà di acquistare un determinato quantitativo di azioni ad un prezzo prefissato. Tuttavia, le obbligazioni cum warrant si differenziano da quelle convertibili per almeno tre aspetti:

tale diritto è incorporato in uno strumento, il warrant, che può essere staccato dall’obbligazione e circolare autonomamente sul mercato;
l’obbligazione continua ad esistere anche a seguito dell’esercizio del warrant (mentre l’obbligazione convertibile termina di esistere all’atto della conversione);
per acquistare le azioni di compendio è richiesto un ulteriore esborso di denaro, rispetto alla somma già investita nell’obbligazione, pari al prezzo di esercizio prestabilito moltiplicato per il numero delle azioni di compendio.

Analogamente alle obbligazioni convertibili, le obbligazioni cum warrant possono essere emesse:

con metodo diretto, qualora l’emittente delle azioni di compendio coincida con l’emittente delle obbligazioni;
con metodo indiretto, qualora le azioni di compendio siano di una società diversa.

Obbligazioni in valuta

Le obbligazioni in valuta sono denominate in una valuta diversa da quella del paese di residenza dell’emittente e corrispondono al loro possessore un flusso cedolare e il rimborso del valore nominale a scadenza nella valuta di emissione. Il possessore di tale obbligazione sopporta il rischio derivante dall’oscillazione del tasso di cambio tra la propria valuta e quella in cui risulta denominato il titolo. Sono dette anche international bonds e vengono emesse da società di primaria importanza che così finanziano il proprio fabbisogno in valuta. Le cedole degli interessi possono essere sia a tasso fi sso che a tasso variabile, il rimborso del capitale è generalmente fatto in una unica soluzione, fatta salva la presenza di clausole di rimborso anticipato. Nel comprare tali obbligazioni, l’acquirente deve essere consapevole che il rendimento dell’investimento non dipende solamente dalla cedola periodica corrisposta ma anche dall’apprezzamento/deprezzamento del rapporto di cambio tra la valuta in cui è denominato il prestito e la valuta del proprio paese di residenza.

Obbligazioni ibride

Le obbligazioni ibride si presentano come uno strumento con caratteristiche intermedie tra le obbligazioni tradizionali e le azioni, a metà tra il debito e il capitale di rischio e per questo motivo più redditizie ma con un livello più alto di rischio rispetto al debito puro. I vantaggi per l’emittente sono connessi al fatto che, non essendo considerati un debito puro ma partecipando in qualche misura del capitale di rischio, non peggiorano il rapporto fra debito e capitale come le obbligazioni normali. Solitamente le caratteristiche ricorrenti riguardano:

subordinazione: il titolo ha una seniority inferiore solo agli strumenti di equity ed è subordinato a tutte le altre emissioni obbligazionarie della società. Questo significa che in caso di bancarotta i possessori di questi strumenti verranno rimborsati solo se tutti gli altri obbligazionisti avranno già ricevuto ciò che spettava loro, ma prima degli azionisti;
durata: solitamente è molto elevata, ultradecennale ed in alcuni casi può coincidere con la vita dell’azienda; in tale caso si tratta di bond perpetui e sono estremamente simili alle azioni;
clausola call: l’emittente ha la possibilità di rimborsare in anticipo il prestito. Solitamente se non viene esercitato questo diritto è previsto un aumento della cedola (clausola step-up);
interest deferral: l’emittente può rinviare il pagamento di una o più cedole al verifi carsi di determinati accadimenti. Questi possono riguardare la mancanza di distribuzione di dividendi da parte della società, oppure utili di esercizio negativi, o un Ebit inferiore a un certo livello. I pagamenti sospesi possono in taluni casi essere onorati grazie ai proventi derivanti dal collocamento di nuove azioni o di nuovi ibridi anche simili a quelli già sul mercato.

Talune emissioni danno addirittura la possibilità di saltare completamente il pagamento di una cedola se i conti della società non sono buoni.

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